观点：【财经分析】债市短期表现向好 机构操作犹存分歧

受降准利好兑现、国内经济修复分化且节奏偏慢、海外风险事件增多等因素影响，当前投资者风险偏好有所下移，市场对债券等避险类资产的需求出现提升。

不少业内人士认为，二季度债市表现将继续验证经济修复的强度。鉴于基本面修复整体呈多线并行且方向不一的特征——即缺乏核心主线，则具体到债市布局方面，当前还是建议考虑相对保守的波段操作和短久期策略。

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市场情绪回暖 利率债缘何上涨？

究其原因，“2月以来，高频数据显示经济改善的节奏偏缓和，3月两会政府工作报告又将年度经济增长目标设置在5%左右（总体较为稳健），这使得投资者对基本面修复的预期做出了一定修正。”一位机构交易员告诉记者，“复苏没有预期中强劲，叠加目前海外不确定性扰动较多——海外金融风险事件继续发酵或致使外需拖累国内经济预期，且风险事件本身也是对全球风险偏好的一种压制，利于避险资产需求的升温，这使得基本面对债市重新构成了支撑。”

来自南京银行资金运营中心金融市场研究部的观点亦指出，就中国高频经济活动指数来看，3月以来小幅下行至1.131%（与2019年相比），显示经济活跃度略有放缓。整体而言，经济修复没有预期中强劲，这也意味着债市收益率大幅上行的风险将有所降低。

不仅如此，短期内“稳货币、宽信用”趋势的延续亦为市场表现带来了正面影响。

“为了平抑资金面波动，近期不论是MLF超额续作，还是超预期降准（为金融体系进一步提供稳定的长钱），均指向央行意在维护资金面平稳的环境。”兴业证券经济与金融研究院固收研究中心首席分析师黄伟平称，“短期内资金利率中枢大概率会在政策利率附近波动。信贷资金、财政资金投放节奏以及市场加杠杆行为等可能阶段性扰动资金面，但导致资金利率中枢系统性上行的风险有限，类似2月中下旬紧货币的担忧可能已经消除。”

中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至3月29日收盘，银行间利率债市场收益率整体下行。举例来看，SKY_3M回落1BP至2.07%；SKY_10Y行至2.85%附近。

针对“未来3个月10年期国债收益率会达到什么水平”的问题，中金公司进行的最新债市调查显示，判断10年期国债收益率未来3个月还会处于2.8%至3.0%区间的投资者占比达67%，持平于上期调查结果，且仍是最主流的选项；认为利率可能回落到2.8%以下的投资者占比为25%，高于选择利率可能向上突破3.0%的投资者占比（8.3%）。简而言之，对于利率债后续表现持乐观态度的受访机构依旧偏多，边际上同样更乐观。

部分机构谨慎看后市

不过，在主流预期偏多的同时，仍有部分机构对后市表现释出了相对审慎的看法。

有业内人士提醒，随着市场的进一步走强，往后看，需要关注以下潜在风险点的演变，并及时重新评估债市的风险收益比。

其一，是配置盘的需求能否延续。1至2月，以农村金融机构为代表的银行机构配债较为积极——一方面体现在利率债一级发行全场倍数处于高位；另一方面，农村金融机构在二级市场上的债券净买入呈现超季节性增长的现象，这是债市在春节后表现始终偏强的重要原因。

然而，3月以来，记者观察到农商行开始在二级市场净卖出部分国债和政金债（或为阶段性止盈行为），后续中小行能否继续给予债券投资更高的预算和权重值得商榷。

其二，金融监管力度的变化。监管趋严或致使资金面波动增大，届时市场也将面临较大的解杠杆压力。

其三，是稳增长政策加码的可能性。各机构应关注4月发布的2023年一季度经济金融数据。当前，民间投资预期较弱，政府投资必须发挥好引导作用，这是应对经济周期性波动的有力工具。而1至2月，社融信贷投放较为积极，制造业投资和基建投资也表现较好，体现了政府投资的引导作用。

部分机构判断，后续若实体自发性投资改善速度偏慢，则不排除稳增长政策进一步加码的可能性。对于债市来说，若基本面加速回暖，则随着市场风险偏好的回升，利率债必将有所承压。

操作犹存分歧

综上，回到利率债的投资布局层面，记者在采访中发现，虽然投资者对利率点位的判断较为乐观，但短期内敢于进一步加久期的受访机构占比提升并不明显，多数投资者仍倾向于相对保守的波段操作和短久期策略。

“这在一定程度上体现了各机构‘看多但不敢做多’的心态。”上述交易员直言，“该心态可能也与近期市场相对比较平淡、高频数据亮点不足、经济修复分化等因素息息相关。需指出，现阶段各机构都在等待两会后相对细化政策的进一步出台，包括财政具体的发力方向、地产相关政策、产业政策等。”

中金公司的调查亦显示，波段交易成了现阶段各机构的首选策略，占比23%；其次为缩短久期、只吃票息，占比22%；选择延长久期的投资者占比仅有10%；选择只做相对价值交易、不赌方向的投资者占比为18%；表示通过转债和股票等含股性产品增加弹性的投资者占比为13%；另外，即便降准利好落地，可投资者对加杠杆操作依旧较为保守，占比仅8%。

“2022年至今，10年期国债收益率在2.60%至2.85%之间波动，中枢为2.75%（中位数），我们预计2023年利率中枢将略高于2022年。”华泰证券研究所副所长、固收首席分析师张继强表示，“基于2023年债市‘空间不大+波动频繁’特征依旧明显的判断（不排除利率变盘风险），聚焦到操作层面，我们也认为，现阶段久期策略和票息机会将有所下降。不仅如此，资金面后期大概率收敛，息差空间弱化，意味着杠杆策略的获利空间也将减小，不确定性上升。”

多位受访的一线交易员预计，二季度市场将继续验证经济修复的强度，收益率或仍呈现区间震荡走势 ，建议交易盘在区间内波段操作；配置盘如有需求可适当介入，目前5年期国债的性价比相对较高。